海螺水泥：错过整个牛市的低估值龙头

八荒通神

最后一个交易日，又是大涨的一天，茅台涨破3万亿还能继续涨，爱美客20cm大号涨停后又来10cm小号，股价完全无视深交所的监管函……

只是，一边是好赛道们的一往无前，另一边却是传统低估值股票的黯然神伤。

曾经的十倍股，低估值股票里的带头大哥，A股里少有的具有护城河的绝对龙头——钮钴禄氏·海螺水泥，股价今天却只刚刚回到2019年末的价格，可谓错过整个牛市。

何以至此？来分析看看。

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为什么说海螺是龙头

世界水泥看中国，中国水泥看海螺。单论水泥产能，海螺水泥排在中国建材之后，位列国内第二位。

但要论起经营质量，海螺要高出同为国企的中国建材不少。首先是吨成本要远低于中国建材等一众同行，而且是差距越来越大。成本的优势最终会体现在毛利率上。

其次是费用率上，单就管理费用这一条，就比中国建材低了将近10个百分点，这些都会体现在净利率上。

问题来了，为什么海螺就如此优秀？

资源禀赋。海螺水泥位于安徽，而安徽省可谓是我国最适宜发展水泥产业的省份。

一是原料丰富。石灰石是制造水泥的主要原材料之一，安徽境内的石灰石资源品位优良，已探明储量达30多亿吨，仅次于陕西省。

海螺得天独厚，在省内拥有大量的矿山储备，石灰石自给率接近100%。而自给相比外购，每吨成本要低20元以上，在一个同质化的行业，海螺可以说占尽优势。非常类似于青菜头的成本优势之于涪陵榨菜。

二是水运资源丰富。

水泥这种东西，保质期短，运输量大，运输要求高（不能受潮），是个典型的“短腿”商品，类似低温奶。

运输太远了不划算，成本覆盖不了，运输太近又打不开市场。所以即便是很好的水泥企业也有辐射区，不存在一个工厂制造，产品行销全国的情况。

全国的水泥企业也呈现明显的割据状态。华北的冀东水泥；华东的海螺水泥、江西水泥；华南的福建水泥、塔牌集团；西北的天山股份。

这个辐射区就是运输半径。车运输的合理运输半径约为150-200公里，铁路运输的合理运输半径约为300-500公里，通过水路运输的合理运输半径在600公里以上。

水路运输半径远，而且水运是所以运输方式中成本最低的，非常适合水泥。

而安徽省恰恰水路发达，6000多千米内河航道，优良港口星罗棋布，其中长江黄金水道 400多千米，带来了非常便利的水运渠道，海螺水泥坐享地利，通过水路资源拥有了其他水泥企业难以复制的物流能力。

基于这两点优势，海螺水泥创造了享誉业内的“T型战略”。

即在石灰石资源丰富的沿江流域建造熟料产能，之后利用长江的低成本水运物流，与东南沿海消费地区对接，在当地建立水泥粉磨站。

低成本、高价格，不受运输半径短困扰，且自然禀赋无法复制，这个战略可以上升到护城河的高度。

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错峰生产缔大牛股

从2007年到2016年，海螺水泥基本都在10元左右横盘。2016年开始凌厉升势，五年涨五倍，绝对大牛股。

股价爆发的催化剂是一个叫“水泥错峰生产”的政策。2016 年5月5日，国务院办公厅出台的《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》（国办发34号），提出将“推进错峰生产”作为压减产能过剩的重要手段加以实施。

一直以来，水泥这个行业都是严重的产能过剩，落后产能泛滥，企业盈利能力堪忧。

但之前说过，水泥这行业又是各省割据，虽然不挣钱，但就业财政都是各省的心头肉，所以想去产能谈何容易。于是就有了错峰生产的政策出台，既然落后水泥产能是各省财政的心头肉，推不动去产能政策，那就先控制产量吧。

错峰生产的同时，大力加强对龙头水泥企业兼并扩张的鼓励，行业集中度有所提升。海螺作为全国水泥企业中经营质量的楷模，自然是充分受益于行业集中度提升的。

如上图，2012年-2018年，全国CR10从51%提升至57%。以上是供给端的改善。

从需求端看，受益于我国的经济发展带来的城市化进程，水泥的需求量在2013年增速达到10.55%的阶段性高点，并且需求量首次突破24 亿吨后，一直维持在高位。该平台期至今已持续7年，这七年，可以说是水泥龙头的黄金发展期。

供给收缩，需求维持高位，辅以合理的利润分配（员工持股）和高瞻远瞩的经营策略，海螺水泥五年五倍实至名归。

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水泥股股价平淡原因

从日本和韩国的情况看，水泥需求量（以产量计）是和固定资本形成总额、固定资本形成总额/GDP密切相关的。比如韩国，1996年出现固定资产投资拐点后，水泥产量也同步出现拐点。

而我国的固定资本形成总额/GDP在2013年就已经出现拐点了，只是由于比值比较高，随着未来GDP的持续增长，固定资产的投入会进入边际递减，比值迟早会下来，水泥的需求量也会下来。

很好理解，未来的发展已经过了初级阶段，固定资产投入已经不是主流，只有间歇的更新。

这是大逻辑。以前是需求、供给双驱动，未来就是供给、需求看谁收的快了。

小逻辑上，受疫情和雨季的影响，南方的开工率一直不高，水泥价格也是萎靡不振，在去年8月份走强后，2021年又开始走下坡路。价格起不来，利润就起不来，股价肯定也起不来。

不过从长期看，海螺的基本盘还是很稳的。一是公司业务扩展方向和思路非常清晰。骨料、混凝土这些行业的横向拓展，已经是国际上的水泥巨头趟过的路，海螺目前在扶着他们过河。

海螺众多的自有矿山开采权也完全支持海螺的业务转型，只差时间而已。未来，海螺的骨料、混凝土、国外业务会持续扩张，海螺，不仅有水泥熟料。

从估值看，在如今鸡犬升天的大环境下，海螺的估值是比较让人感动的。股息率能有3.85%，跑赢银行理财的水平。

注意，水泥行业的现金流还是很好的，海螺的资产负债率也不到20%，有息负债率更是不到30%（有息负债率=有息负债/总负债），这和银行、地产这种高杠杆经营的企业还是有本质区别的。

不过买海螺这种股，还是不能急，毕竟成长期已过，更多应该是基于一个资产配置，作为压舱石的需求。

真想赚钱，再靠海螺不现实。海螺适合守成。

再说让人目瞪口呆的事情，海螺水泥2020年利润是茅台的80%，但市值却不到茅台的1/10……

虽然我也知道，估值是看预期，不同行业也没什么好比的，但如此差距，还是挺让人，惊讶的。毕竟，未来是未来，当下是当下，股票市场从来不缺乏波动，只有赚到手里的利润才是真金白银。